На фоне макроэкономической неопределенности и турбулентности на финансовых рынках, вызванных началом военных действий между США и Ираном в конце февраля, инвесторы распродавали долгосрочные государственные облигации и переводили средства в краткосрочные инструменты денежного рынка, стремясь найти «тихую гавань».

Тем не менее, рынок РЕПО успешно выполнил свою функцию системного стабилизатора, обеспечив баланс спроса и предложения краткосрочного финансирования и ликвидности при минимальной волатильности ставок РЕПО. Одновременно с этим он способствовал размещению значительных объемов новых государственных долговых обязательств (совокупный объем эмиссии стран «Группы семи» в первом полугодии мог достигать 20 трлн $).

К моменту проведения последнего исследования совокупный объем портфелей РЕПО у участников опроса достиг рекордного уровня — 14 916 млрд €(16,7 трлн $), что на 9,3% больше показателя за предыдущее полугодие и на 19,9% выше уровня аналогичного периода прошлого года.

Высокая устойчивость

Несмотря на масштабные потоки капитала как внутри финансовых рынков, так и между ними, рынок РЕПО продемонстрировал высокую устойчивость. Ужесточение условий на рынках кредитования и долевого финансирования — ставшее следствием массовых новых эмиссий (в том числе со стороны компаний в сфере искусственного интеллекта) — не привело к серьезным негативным последствиям. Ситуацию смягчили оперативные и упорядоченные действия хедж-фондов по закрытию позиций, связанных с торговлей на кривой доходности и базисными спредами, а также уверенность участников рынка в возможности доступа к механизмам предоставления ликвидности со стороны центральных банков.

Основные выводы:

Казначейские облигации США по-прежнему составляли основную часть обеспечения в портфелях участников опроса. Однако, в отличие от предыдущего полугодия, активность на рынке РЕПО сместилась в сторону государственных облигаций европейских стран: доля бумаг государств «ядра» еврозоны и Испании выросла, тогда как доля итальянских гособлигаций сократилась (на фоне снижения объема новых выпусков). Переключение внимания на Европу, вероятно, было обусловлено более сильным влиянием на этот регион «нефтяного шока», вызванного войной в Персидском заливе.

Рынок британских государственных облигаций (гилтов) оказался исключением: сокращение долговой нагрузки (делеверидж) со стороны хедж-фондов привело к снижению потребности в финансировании через сделки РЕПО вплоть до конца полугодия. Кроме того, британские банки использовали механизм краткосрочного РЕПО Банка Англии для финансирования операций «керри-трейд» (carry trade) с высокодоходными гилтами.

В условиях высокой рыночной волатильности часть операций РЕПО переместилась из автоматизированных торговых систем (ATS) в сегмент голосового брокериджа. Доля последнего на рынке начала восстанавливаться с 2022 года — после почти непрерывного снижения, наблюдавшегося с момента начала проведения опросов в 2001 году. В частности, голосовые брокеры позволяют дилерам оперативно расширять охват рынка в периоды резкого роста объемов торгов. Кроме того, благодаря своим деловым связям они могут находить ликвидность или дефицитные ценные бумаги, минимизируя при этом риск утечки информации — в отличие от более прозрачных сегментов рынка, где торговля ведется через электронные терминалы.

Несмотря на снижение доли (хотя и не абсолютного объема) сделок РЕПО, совершаемых через ATS, наблюдался активный рост объемов централизованного клиринга. Это примечательно, поскольку торговля через ATS и централизованный клиринг обычно тесно взаимосвязаны. Одной из причин такого расхождения может быть развитие услуг клиринга для клиентов с предоставлением гарантий (indemnified client-clearing services) — такие услуги, ориентированные на хедж-фонды, предлагают LCH RepoClear и ECAG.

Темпы роста на платформах Tradeweb и GLMX, которые преимущественно используются для сделок РЕПО в сегменте «дилер — клиент», также замедлились, поскольку хедж-фонды (основные пользователи этих платформ) сокращали свои позиции в ответ на рыночную волатильность.

Опасения по поводу инфляции, вызванные войной в Персидском заливе, заставили рынок пересмотреть ожидания относительно дальнейшей динамики процентных ставок центральных банков (ранее, до начала конфликта, ожидалось их снижение). Это нашло отражение в том, что позиции по операциям репо с плавающей ставкой сохранили значительную долю в портфелях репо участников опроса.

После начала военных действий произошла общая переоценка рисков, что выразилось в увеличении дисконтов (haircuts) по обеспечению в операциях репо с участием третьей стороны (triparty repo) — за исключением долговых обязательств суверенных эмитентов, наднациональных организаций и государственных агентств (SSA), а также обеспеченных облигаций (covered bonds). Средний кредитный рейтинг обеспечения в таких операциях снизился, главным образом из-за понижения рейтингов государственных облигаций Бельгии и Франции.